Panteraのパートナー：暗号VCは専門性と理性に回帰、次の投資トレンドはどこにあるのか？

原文：Pantera Capital

翻訳＆編集：Yuliya，PANews



近年、トップベンチャーキャピタルであるPantera CapitalのパートナーであるPaul VeradittakitとFranklin Biが、初回ポッドキャストで暗号投資市場の現状と変化について分析しました。彼らは過去数年のアルトコイン投機ブームを振り返り、今年の資金調達額が過去最高を記録する一方で取引数が大幅に減少した「氷と火の両極端」現象を分析し、プロジェクト投資戦略やエグジットパス、DAT、トークン化、ゼロ知識証明などのテーマについて議論しました。PANewsは本ポッドキャストを整理・翻訳しました。

暗号投資は専門性と理性に回帰、チームの実行力と資産価値向上がDAT競争の鍵

司会：今日は暗号リスク投資の現状について話しましょう。データによると、 今年の総資金調達額は340億ドルの過去最高を記録しましたが、取引数は2021年と2022年に比べてほぼ半減し、資本はより後期のプロジェクトに流れています。お二人はこの「氷と火の両極端」現象をどう解釈しますか？

Franklin：良い質問ですね。現状を理解するには、2021年と2022年を振り返る必要があります。あの2年は「メタバースの年」でした。当時はゼロ金利と大量の流動性が投機活動を爆発的に後押ししました。しかし、多くの取引の基盤はしっかりしておらず、皆が想像力だけで話を進めていました。 投資家はメタバースプロジェクトがどうすれば成功するか明確な判断を持っておらず、本来投資されるべきでないプロジェクトにも多額の資金が流れました。後から振り返ると、実は簡単な質問を先にすべきでした。安定コインですら明確な規制がない環境で、どうやって全員を完全デジタルなメタバース世界に連れて行けるのでしょうか？論理的に順序が通っていません。

Paul：もう一つの理由は、 あの2年は「アルトコインブルマーケット」だったのに対し、今はそうではありません。現在の市場は主にBitcoin、Solana、Ethereumが主導しています。 アルトコインの熱狂がなければ、これほど多くの個人投資家、ファミリーオフィス、小規模起業家が大量のアーリーステージプロジェクトに投資することはありません。今の資金はより専門的な暗号ファンドから来ており、より機関化され、デューデリジェンスも厳格で、投資も集中しています。これにより取引頻度は下がりますが、1件あたりの質と金額は向上しています。特に安定コインや決済などの実用例が登場したことで、伝統的なフィンテックVCも参入し、彼らのスタイルもまた少数精鋭です。

司会：確かに、今は「エグジット」、つまり投資の現金化により注目が集まっています。Circle社の上場（IPO）は一つのマイルストーンであり、リスク投資家たちに明確なエグジットパスを示しました。

Franklin：その通りです。CircleのIPOは非常に重要です。ついに投資ストーリーの最後のピースが埋まりました。以前は、暗号企業が上場した後、公開市場がどう反応するか皆が推測していました。今はCircleやFigure（現実世界資産のトークン化を手掛ける企業）の例があり、投資家も安心できます。 VCは今、プロジェクトがシードラウンドからAラウンド、最終的な上場まで進む道筋が明確に見えています。シードラウンドから最終上場までの可能性をより明確に評価できるようになり、業界全体のリスク感も下がりました。

Paul：そうですね、私が業界に入った時はBitcoin ETFが10年以内に承認されると思っていましたが、実際には10年以上かかりました。今やインフラがようやく整い、これら巨額のエグジットの条件が整いました。また、 現在のエグジット方法も、ここ2年のトークン発行（TGE）から公開市場での上場に変わっています。株式投資とトークン投資では、全く異なる投資家と期待が存在します。過去2～3年は株式取引がトークン取引よりもはるかに多く、これも取引数減少の重要な要因です。

司会：IPO以外にも、「デジタルアセットトレジャリー（DATs）」のような新しいツールも登場しています。最近はやや冷え込んでいるようですが、今後をどう見ますか？

Franklin：DATsの登場は、市場がデジタル資産をより成熟して理解している証拠です。DATsは「機械」と考えることができます。以前は原油を直接買うことも、Exxon Mobileの株を買うこともできました。株を買う方が儲かります。なぜなら、価値を生み出し続ける「機械」を買うからです。DATsはデジタル資産分野のこの「機械」であり、静的に資産を保有するのではなく、積極的に管理してより多くの収益を生み出します。 今、市場は冷却しつつあり、人々は単なる投機ではなく、管理チームの実行力に注目し始めています。これは良い変化であり、市場が理性に戻り、質を追求していることを示しています。

私は DATsは一過性のものではなく、アクティブ運用の投資ツールには常に価値があると考えています。将来的には、プロジェクト側のファウンデーション自体がDATsに転換し、より専門的な資本市場ツールで資産を管理できるようになるでしょう。今のように多くのファウンデーションが形骸化している状況ではなくなります。

Paul：私は DATsの創造ブームは米国では終わりに近いかもしれませんが、アジア太平洋やラテンアメリカなどの地域ではまだ大きな余地があります。今後、この市場は統合の波を迎え、チームの実行力が強く、資産価値を継続的に高められるDATsだけが最終的に勝ち残るでしょう。

暗号投資のトレンド：インフラは検証、消費者向けアプリは大衆化が鍵

司会：現状を話したので、次は将来展望について。データによると、過去1年で金融、消費、インフラ、AIが最も資金を集めた分野です。今後の投資トレンドは何だと思いますか？

Franklin：特に注目しているのは2つの方向です。1つ目は トークン化。これは既に古い話題ですが、数十年にわたる大きなトレンドであり、今ようやく始まったばかりです。私は2015年から注目しており、この分野は10年かけてアイデアから実際に機関や顧客が参加する段階に進みました。これは初期のインターネット時代に新聞をそのままオンラインにしたのと似ています。今は資産を「コピー＆ペースト」でブロックチェーンに載せていますが、効率やグローバル化の面では素晴らしいものの、本当の潜在力は、これらの資産がスマートコントラクトで「プログラム」されることで、全く新しい金融商品やリスク管理モデルを生み出せる点にあります。

2つ目は ZK-TLS技術、いわゆる「ネットワーク証明」です。簡単に言えば、ブロックチェーンには「ゴミが入ればゴミが出る」という問題があります。もしオンチェーンデータ自体が間違っていれば、どんなにブロックチェーンが優れていても意味がありません。ZK-TLS技術は、オフチェーンデータの真正性（例えば銀行取引履歴や配車記録）を検証し、データ自体を公開せずにオンチェーンに持ち込むことができます。これにより、RobinhoodやUberなどのアプリでの行動データが安全にオンチェーン資本市場と連携し、多くの新しいアプリケーションが生まれます。また、JPMorganはZcashやStarkwareチームの初期パートナーの一つであり、ゼロ知識証明技術のコアな洞察は以前から存在していましたが、今ようやく大規模応用の条件が整い始めています。正しいインフラと人材が加わることで、ゼロ知識証明技術は徐々に成熟しつつあります。

Paul：いくつか補足します。まず、 トークン化の中で、ステーブルコインは間違いなくキラーアプリです。規制が徐々に明確になる中で、「IP上の通貨」としての本当の潜在力を発揮し、グローバルな決済を非常に安価かつ透明にしています。私が業界に入った当初、上司から最初に与えられた課題は、世界中で暗号通貨に実需がある市場を探すことでした。ラテンアメリカや東南アジアなどでは、一般の人々に暗号世界を受け入れてもらうには、ステーブルコインが最良の入り口であることが分かりました。

次に、私は 消費者向けと予測市場に非常に期待しています。老舗のAugurから現在のPolymarketまで、この分野は爆発的に成長しています。誰でもあらゆるトピック（企業決算やスポーツイベントなど）で市場を作り、賭けることができ、これは新しいエンターテインメントであるだけでなく、効率的かつ民主的な情報発見メカニズムでもあります。予測市場は規制、経済、コスト面での潜在力が徐々に明らかになっており、 様々なテーマで市場を作る可能性を提供し、ニュースや取引分野に前例のない情報流入をもたらすでしょう。

Franklin：これらすべてが示しているのは、 オンチェーン資本市場は決して伝統的市場の単なるコピーではないということです。例えばラテンアメリカでは、多くの人がBitsoのようなプラットフォームを通じて人生初の投資をBitcoinで行い、株を買ったことがなくても、すぐにパーペチュアル契約のような複雑な金融デリバティブに触れるかもしれません。このような「金融の世代間飛躍」は、彼らが伝統的なウォール街のツールを二度と使わない可能性を意味します。なぜなら、それらのツールは非効率で分かりにくいからです。

強気か弱気か？取引所、決済チェーン、プライバシー分野について

司会： 次は「強気か弱気か」というゲームです。最初の質問：もし3年間保有しなければならないとしたら、Robinhood（HOOD）とCoinbase（COIN）の株、どちらを買いますか？

Franklin：私はRobinhoodを選びます。なぜなら、市場はまだその野心を完全に理解していないと思うからです。Robinhoodは単なる証券会社で終わるつもりはなく、決済や取引などすべてのプロセスを垂直統合し、自分の運命をコントロールする一体型フィンテックプラットフォームを目指しています。それに対し、Coinbaseのビジョン（全員をオンチェーンに）はより壮大で、10～20年かかる話であり、市場が3年で完全に評価するのは難しいです。

Paul：私はCoinbaseを選びます。むしろ市場はCoinbaseの機関ビジネスや国際展開の潜在力を過小評価していると思います。グローバルな規制が明確になる中で、Coinbaseは買収を通じて世界市場を迅速に獲得でき、「Crypto as a Service」モデルで多くの伝統金融機関に力を与えることができます。

司会：私もRobinhoodに傾いています。新製品を迅速にリリースし、成功裏にマネタイズできることをすでに証明しています。

司会：ステーブルコイン決済のための「専用決済チェーン」、強気ですか弱気ですか？

Paul：私は興味深いと感じており、弱気ではありません。特定のシーン（決済など）に特化したチェーンをスケーラビリティやプライバシーなどで最適化することには価値があります。例えばStripeが発表したTempoチェーンは中立的ではありませんが、Stripeのリソースを活かせばかなりの規模になるでしょう。

Franklin：私はやや弱気です。なぜなら、長期的には価値は最終的にユーザーに流れるからです。ユーザーは最もオープンで流動性の高い場所を選び、特定のチェーンにロックインされることはありません。オープンな暗号世界では、チャネルの参入障壁は大きく弱まります。

司会：最後の質問、プライバシーは投資に値する分野ですか？

Franklin：私は弱気です。プライバシーは機能であって、製品ではないと思います。ほぼすべてのアプリが最終的にプライバシー機能を必要としますが、この機能自体で価値を単独で獲得するのは難しいです。なぜなら、どんな技術的ブレークスルーもオープンソース化される可能性があるからです。

Paul：私は逆の意見です。一般ユーザーは気にしないかもしれませんが、企業や機関レベルではプライバシーは必須です。投資機会は技術自体ではなく、誰が技術とコンプライアンスを組み合わせ、商業化されたソリューションを提供し、業界標準にできるかにかかっています。

投資家の「特権」を拒否、パブリックチェーンの戦いはまだ終わっていない

司会：Twitterで話題のトピックについて話しましょう。最初はトークンのロックアップ期間についてです。4年ロックすべきという人もいれば、すぐに全てアンロックすべきという人もいます。どう思いますか？

Franklin：私はこの話題が実は嫌いです。 なぜなら前提が間違っているからです。皆「自分が投資したからには価値が出るはずだ」と思いがちですが、リスク投資の厳しい現実は、98%のプロジェクトが最終的にゼロになるということです。プロジェクトが失敗する根本原因は、そのプロジェクト自体に価値がないからであり、ロックアップ期間の設計が悪いからではありません。

Paul：創業者の苦労は理解できます。トークン価格はコミュニティのインセンティブや後続資金調達にとって重要です。しかし プロジェクト側から見れば、合理的なロックアップ期間（例えば2～4年）は必要であり、チームに十分な時間を与え、製品開発や目標達成を可能にし、トークン価格の早期崩壊を防ぎます。

司会：では、創業者と投資家のロックアップ期間は同じであるべきですか？

Franklin：絶対に同じであるべきです。私たちの理念は「ワンチーム、ワンドリーム」です。もし投資家が特別な条項で早期エグジットを求めるなら、最初からプロジェクトと長期的に歩むつもりがなかったということであり、このシグナルはプロジェクトにとって壊滅的です。

司会：最後の話題、「L1パブリックチェーンの戦い」は終わりましたか？

Paul：私は続くと思いますが、以前ほど激しくはならないでしょう。今後は新しいL1パブリックチェーンが多数登場することはありませんが、既存のチェーンはそれぞれのコミュニティやエコシステムによって存続し続けます。

Franklin：今はL1パブリックチェーンがどうやって価値を獲得するかに注目が集まっており、これは良い傾向です。今すぐL1は終わったと断言するのは早すぎます。技術は進化し続け、価値獲得の方法も模索されています。かつてのSolanaのように、皆が死んだと言っても、まだ息があると信じれば大きな利益を得られます。オンチェーンで大量のユーザー活動があれば、必ず価値を獲得する方法があります。最終的には「優先手数料がすべてを決める」、競争があるところに価値が生まれます。

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